六个月前，最广受关注的美国基准指数—标普500指数自峰值断崖式暴跌34%。今天，该指数不仅收复了全部失地，而且还成功地创出新高，从谷底反弹逾55%。做空这个市场的投资者已全线溃败，净空头头寸降至10多年来的最低水平。美股此轮反弹速度之快也是前所未见的。与之相比， 2008年全球金融危机期间，标普500指数耗时4年时间收复全部失地，互联网泡沫破碎之后该指数历时近5年才完成反弹之路。

但标普500指数升至纪录高位并不能反映这轮牛市行情的全貌。今年迄今，科技股和非必需消费品股分别上涨了28.6%和23.1%，而能源股和金融股各自下跌了41%和21.2%。这可能是有史以来我们所见的最不均衡的反弹。如今，FAAMG五大科技股（Facebook、苹果、亚马逊、微软和谷歌）市值在标普500指数（市值29.77万亿美元）中占到24%。也就是说，单苹果股价上涨5%，就能拉动标普500指数上涨0.35%。简而言之，标普500指数不再代表美国最大的500家公司，而是受少数科技股极大影响。这也意味着该指数的表现将很容易受到这些大型股价格回调影响。

从估值角度来看，科技巨头的估值远高于标普指数。苹果、微软和Alphabet的预期市盈率均超过30倍，Facebook略低于30倍，亚马逊的预期市盈率更是高达83倍。但如果我们排除这五大科技股，标普500的预期市盈率仅为20倍。虽然与这些科技公司相比，指数整体估值水平看起来不高，但这已经是自2002年以来的最高市盈率倍数。

股市在较长一段时间内保持过高估值可能源于货币和财政政策的支持。在利率接近于零、长期利率料保持在当前低水平的情况下，投资者几乎没有什么选择，这是科技公司备受追捧的原因所在。不过，如果其他板块不开始追赶涨势，这将是非常令人担忧的信号。如果低利率是股市暴涨唯一的理由的话，那么日本股市应该跑赢其他主要股市，但事实并非如此。

经济活动远没有恢复疫情前水平，到目前为止，我们不知道新冠疫苗什么时候能研发成功，也不确定什么时候能够大规模接种。美国总统选举是另一个迫在眉睫的风险，现在距离11月3日大选只剩下70天。如果投资者还想参与此轮史上最不均衡牛市，就需要考虑这些风险。

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